공매도와 증시진단 코리아 디스카운트
1. 시 황
외국인의 현물매수가 연속성을 지니는 가운데, 북한의 중거리 미사일 발사로 증시는 삐걱거리는 모습을
보여주었습니다. 이미 장초부터 금융주의 흐름이 좋지 않은 모습에서 추가상승은 어려울 것으로
예상되었는데, 이런 상황에서 하락의 핑계가 생기자 시장은 기다렸다는듯이 방향을 선회하였습니다.
이런 모습은 향후 공매도를 감행할만큼 고평가 구간이 왔을때 나타날 것으로 예상되는 패턴인데, 과거
외인들의 서브프라임 모기지 사태를 이유로 공매도를 동원한 대규모 매도공세, 미국 투자은행에 대한
헤지펀드들의 공매도, 일본의 유동성 축소 정책을 핑계로 한 외국인의 공매도 등 핑계가 있을때
대응하기 힘들 정도로 급격한 하락을 유발했다는 점을 상기한다면 조심할 수 있을때 조심한다고
나쁠것은 없다는 생각입니다. 특히 공매도가 허용되면서 시장의 주도권을 쥔 투자주체가 주가를
하락시킬 수 있는, 즉 시장을 한순간에 밀어버릴수 있는 힘을 가지게 되었다는 점은 지수가 기업가치와
괴리가 커질수록 더욱 조심해야 한다는 것과, 하락이 시작된 후 대응은 이미 늦다는 점을 말해줍니다.
투자주체별 누적매매를 보면 상승랠리를 시작한 3월초부터 외국인의 순매수는 10조원에 육박합니다.
반면 기관의 매도는 그에 상응하는 액수인데, 지수가 추가상승할수록 기관, 특히 투신권에서는 문제가
심각해질 것으로 보입니다. 실제 펀드수익률은 지수상승에 비해 회복이 느렸는데, 이것은 투신권의
시장을 거스르는 자산운용의 결과물이기도 합니다. 지수는 상승할수록 펀드환매 욕구가 커지는데,
수익률마저 시장평균에 미치지 못하는 상황이므로 점점 자금이 빠져나갈 가능성이 높아 투신권은
그대로 자멸하거나 공격적인 매수로 수익률 관리를 하는 양자택일을 강요받는 상황입니다. 그런데
한가지 중요한 점은 투신권이 운용하는 자금은 고객의 돈, 즉 자신들의 개인재산이 아니므로 적절한
기회가 오면 그나마 남은 자금을 고객들이 인출해가기 전에 수익률 관리를 위한 공격적인 매수를 감행할
가능성이 높습니다. 그리고 그렇게 강한 매수세가 들어오는 시점이 공매도를 동원한 외국인의 물량
넘기기가 본격화될 가능성이 있다는 생각입니다. 따라서 향후 기관의 강한 매수세가 나타나고 연속성을
지닐 경우 이러한 문제에 대해 염두에 두어야 한다는 생각입니다.
그리고 그 시기와 맞물려서 생각할 수 있는것은 유동성 축소에 관련된 부분입니다. 한국은행에서 유동성
축소에 나설 시기는 어느정도 경기침체를 벗어나는 시점일 가능성이 높고, 적정통화 증가율이 6%라는
점을 감안한다면 올해안에 관련 정책이 나올 가능성이 높다고 봅니다. 기관의 대량매수가 나오고 유동성
축소정책, 경기기 살아난다는 이야기가 나올때에는 이미 지수가 기업가치를 크게 상회할 가능성이 높고,
그 시점에서 좋은 핑계거리만 있다면 공매도를 동원한 외국인의 매도공세가 나올 가능성이 높다고
봅니다. 물론 현실로 나타나지 않을 가능성이 높은 상황이지만, 지금까지의 경기회복 사이클과 증시의
연관관계와는 조금 다른 양상으로 전개될 가능성은 열어두어야 한다는 생각입니다.
2. 증시주변진단
환율하락으로 소비자 물가가 안정세를 나타낼 가능성이 높습니다. 물론 원자재 가격이 상승하고 있지만,
이것이 적정수준(약 70$)를 크게 상회할 가능성은 당분간 없다는 생각입니다. 투기가 일시적은 거품을
만들수 있지만, 이러한 투기에도 걸프지역 분쟁이나 산유국의 석유 생산에 차질, 미국의 원유재고량
감소 등 이유가 있어야 하기 때문에, 큰 틀에서는 결국 의미있는 수요개선이 나와야 거품이 형성될
것으로 보입니다. 이러한 수요개선은 경기회복이 본격화 되어야 가능한 것이므로, 당분간은 원자재
가격 상승에 대한 걱정은 기우가 될 가능성이 높다는 생각입니다.
그리고 해외증시의 호조가 투자심리 개선에 영향을 주는 모습인데, 실제 크게 고무될 이유는 아니라고
봅니다. 그동안 상승하였지만 아직 다우지수는 우리 증시가 최저점을 기록할 당시와 큰 차이가 없는
수준입니다. 완전한 이머징 마켓을 대표하며 효과적인 경기부양책으로 상황이 빠르게 개선되고 있는
중국과 선진국 시장을 대표하는 미국의 증시는 분명 회복속도에서 차이가 있습니다. 그리고 그 사이의
우리 증시는 그 중간정도의 회복을 보여주기 때문에 미 증시가 9천선 돌파전까지는 호재로 해석하기에
무리가 따르는 상황입니다.
또 외환보유액은 큰폭으로 증가한 모습인데, 환란이 일어날 가능성을 차단하는 모습입니다. 특히
대규모 무역흑자는 외환시장 안정에 큰 도움을 주고 있으며, 자국통화 발행의 이점을 누리기 위해서는
외부의 환율조작에 버틸수 있는 대규모 외환보유가 필수적이라는 점에서 외환보유액 증가는 반가운
소식입니다. 물론 중국이나 일본 정도의 안정성을 가지기는 힘들겠지만, 적어도 외환시장 불안으로
인한 할인요인을 없애고, 국외세력의 환치기로 인한 국부유출을 차단할 수 있다는 점은 분명
긍정적입니다. 이러한 외환시장 안정을 바탕으로 환율은 향후 추가하락이 가능한 모습이며, 환율하락이
본격화되기전 외국인들은 거의 막차를 타는 분위기로 입성할 가능성이 큽니다. 이들은 선물로 차익을
챙기고, 현물은 환차익을 챙긴다는 접근인듯 한데, 외환시장 안정으로 환차익 메리트가 거의 소멸되는
분위기라 환율이 1200원대가 깨진후 외인들의 매매동향을 주시할 필요가 있다는 생각입니다.
3. 코리아 디스카운트
과거 북한과 대치가 심한 상황에서 한국증시는 PER 7배로 해외증시 대비 저평가를 받았습니다.
햇볕정책 이후 이러한 지정학적 리스크가 완화되면서 증시는 선진국 증시 평균인 PER 11배 수준을
유지했었는데, 최근 기업이익 개선이 예상되지만 지정학적 리스크가 다시 부각되면서 증시의 상승은
제한적인 상황입니다. 물론 과거 저평가 시절 외국인들이 주식매집으로 성장과실을 독점하였다는
점에서 다른 투자주체들이 다시 PER 7배 시절로 돌아가게 내버려두지 않을 것이지만, 어느정도
할인요인을 가지는것은 어쩔수 없다는 생각입니다. 특히 북한이 후계문제를 놓고 강력한 무력시위를
벌이고 있다는 점은, 향후 자신들의 국내문제 해결을 위해 어떤 카드도 꺼내들 수 있다는 위험성을
내포한 것으로, 지정학적 문제에 가장 민감한 외국인들이 매수하더라도 이것은 간과할 수 없는
문제입니다. 현재 코스피 전체 PER은 약 15배 수준이고, 수익을 내고 있는 기업들의 PER 역시 평균
13배 수준으로 선진국 평균에 비해 높은 수준입니다. 여기 지정학적 리스크가 부각된다면 분명히
할인요인이 생기기 때문에 보수적인 투자가 필요하다는 생각입니다. 물론 지정학적 리스크가 수면
아래로 가라앉을때까지 해외증시가 호조를 보여준다면 시장은 가격조정보다는 1400선을 기점으로 한
기간조정의 가능성이 높고, 그러한 측면에서 주식과 현금의 비중관리는 향후 수익률을 좌우할 중요한
부분이라는 생각입니다. 원칙적인 비중관리로 한쪽 방향으로만 치우치는 관리는 지양한다면 큰
무리없이 지금의 고비를 넘기고 수익을 내기 좋은 시절을 맞이하실 수 있을 것입니다.
힘든 시장에 참여하시느라 수고하셨습니다. 건투를 빌겠습니다.^^*