기술적 반등권역에 진입했으나 여전히 부족한 2%

멍석은 깔렸지만 재주는 넘지 못했다. 지난 주말 예상치를 상회한 미국 3/4분기 GDP 결과에 대한 글로벌 시장의 반등과 9월 산업생산의 호조, 최근 급락세에 따른 기술적 반등 가능성 등 기반이 충분히 마련되었음에도 불구하고 국내 주식시장은 하락세를 면치 못했다. 프로그램 매도가 많았던 것이 하나의 이유였다고는 하지만 그보다는 국내 주식시장에서 적극적인 매수세를 찾아보기 어려웠다고 보는 것이 더 타당할 것이다. 사실 이러한 양상은 3/4분기 실적발표를 통해서 이미 경험했던 바이다 그러나 최근의 하락을 통해 한국 주식시장의 PER(MSCI기준 12개월 Fwd)이 10.4배까지 내려오는 등 밸류에이션 메리트가 어느 정도 높아진 시점임을 감안한다면 실망스럽기 짝이 없다.

이는 근래의 주식관련 자금흐름을 통해서도 살펴볼 수 있는데, 지속적인 환매행진을 보이고 있는 주식형 펀드와 달리 은행권 단기예금으로는 자금유입이 지속되며 자금의 단기부동화 현상이 심화되는 양상이다. 최근 금융시장의 리스크가 제한적이라는 점에서 은행권으로 자금이 몰리는 현상은 다소 이례적이라고 볼 수 있는데, 주로 단기 자금이라는 점을 감안할 때 주식시장 등에서 빠져나온 자금이 투자심리 약화로 뚜렷한 방향성을 정하지 못한데 따른 결과로 보여진다. 연초 이후 지수상승률이 40%에 달하는 시점에서 투자자들의 관심을 다시 끌기 위해서는 실적개선이 가파르게 진행되어 기대심리를 다시 높이거나 지수하락을 통해 가격메리트가 부각되는 수 밖에 없다.

그러나 현 시점에서는 주도주인 수출주들이 원화강세로 인해 실적이 얼마나 둔화될 것인지에 대한 예측이 쉽지 않아 실적개선에 대한 불확실성이 높은 상황이다. 이를 고려할 때 당분간 투자자들의 관심은 우선적으로 가격메리트에 집중될 가능성이 높다는 판단이다.

2/4분기 이후 기업실적의 급격한 개선과 최근의 주가하락으로 인해 국내 주식시장의 PER은 2005년 이후 평균 수준에 다가서며 밸류에이션 메리트가 커질 수 있는 영역에 들어서고 있다. 그러나 PER을 구성하는 요소 중 분모역할을 하는 E(Earnings)가 4/4분기 이후 둔화된다면 현재의 PER 수준이 낮다고만 볼 수는 없다. 기업으로 치면 급격한 실적개선이 이어지는 기업의 경우 고PER이 용인되지만, 실적개선폭이 둔화되는 경우 이전의 높은 PER을 그대로 적용하기 어려울 것이라는 점에서 밸류에이션의 적정성 논리도 약화될 수 밖에 없다는 것이다.

결국, 비록 일시적인 현상에 그칠지라도 4/4분기 이후 모멘텀이 둔화되는 국내 주식시장도 지난 3/4분기까지와 는 다른 잣대를 가지고 평가받을 가능성이 높으며, 투자자들이 관심을 갖게 되는 가격수준 역시 낮아질 수 밖에 없다는 판단이다. 일단 KOSPI PER의 밴드하단이 레벨업된 2005년 이후의 평균 PER이 10.2배 수준이고 역사적으로 공감대가 가장 높게 형성된 밸류에이션이 10배 전후라는 점에서 투자자들이 매력을 느낄 수 있는 PER 은 10배 내외(KOSPI 1,530선)로 보고 대응을 할 필요가 있어 보인다(2009. 10. 29일자 WM Daily ‘Market View’참조). 따라서 당분간은 공격적인 전략을 취하기보다는 선별적인 종목선택을 통한 제한적인 접근자세를 유지하는 것이 바람직하다는 판단이다.

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