1,700pt 넘을까? 말까?

KOSPI가 3일 연속 장 중 1,700pt를 돌파하며, 1,700pt 안착에 대한 기대감이 높아지고 있다. 그러나 반대 시각으로 보면, 3일 연속 종가 기준으로 1,700pt를 넘어서는데 실패하면서 불안감 또한 조성되고 있다. 향후 어떤 변수에 의해서 또 한번의 마지노선인 1,700pt 돌파 여부가 결정될까?

증시 방향성 결정 변수는 환율(Currency), 유가(Oil), 금리(Interest Rate)

첫째, 환율(Currency)에 주목해야 한다. 원달러환율은 국내 기업 이익, 외국계 자금의 유입 여부 등에 큰 영향을 미치는 변수 중 하나다. 최근 경기회복, FTSE선진국 지수 편입, 달러캐리트레이드 활성화 등으로 지난 3월 이후 25조원의 막대한 외국계 자금이 국내 증시로 유입됐다. 우선 아시아 주요국의 통화가치와 증시의 밸류에이션을 통해서 추가적인 유입 가능성에 대해서 살펴보면,

실질실효환율을 기준으로 원화는 18%가 저평가 되어 있다. MSCI KOREA 12개월 예상PER도 신흥아시아 대비 20%가 저평가된 상황이다.

외국인의 입장에서 국내 증시는 환차익과 자본차익이 동시에 가능한 투자대상이다. 따라서 추가적인 외국계 자금 유입은 가능한 시점이라고 판단된다.

그렇다면 어느 정도 수준까지 외국인은 원달러환율을 용인할까? 즉 원달러환율이 어느 정도까지 하락해야 외국인투자가에게 국내 증시의 메리트가 없어질까? 1997년 이후 4개월 연속 외국인투자가의 순매수가 진행됐던 구간의 원달러환율(월 평균 환율 이용) 밴드는 1,133~1,438원 이다. 현재 1,200원 초반대에서 형성되어 있다는 점을 고려할 때 아직 환율을 바탕으로 한 투자 메리트는 유효하다고 판단된다.

둘째, 유가(Oil price)에 주목해야 한다. 유가는 경기회복 비용과 기업 제조원가 등에 영향을 주는 중요한 변수이다. 현재 유가(WTI기준)는 9월 저점대비 6%(9/18일 기준) 상승했다. 유가 상승은 경기회복(실질적 수요)-달러약세와 기대인플레이션(투기적 수요)을 반영하는 것으로 판단된다.

그러나 최근 원유선물시장의 롱포지션(Long position, 상업용+비상업용) 대비 비상업용 롱포지션(투기적 수요) 비중은 지난 8월 말을 고점으로 소폭 감소하는 모습을 보이고 있다. 이러한 투기적인 수요의 감소는 유가의 급등을 제한할 수 있는 요인 중 하나라고 판단된다.

국내 기업의 비용 측면을 파악하기 위해서는 수익 측면도 동시에 고려해야 의미가 있다. 즉 판매(수출)가격 상승률과 제조원가 상승률의 대용치 중 하나인 반도체 가격 상승률(YoY)과 유가 상승률(YoY) 차이를 보면, 지난 7월 말 이후 지속적으로 확대되고 있다. 이는 현재의 유가 수준과 상승률은 국내 기업의 이익증가 추세를 위협할 정도가 아님을 보여주는 증거 중 하나이다.

셋째, 금리(Interest Rate) 주목해야 한다. 금리는 증시의 투자 매력도를 결정하는 중요한 변수 중 하나이다. 증시의 상대적 투자 매력도를 볼 수 있는 미국-신흥국-국내 Yield Gap(주가기대수익률-국고채금리)을 보면,

우선 미국 Yield Gap(주가기대수익률-10년물 국고채금리)은 3.1%p로 감소세를 보이고 있지만, 1995년 이후 평균치가 1.0%p라는 점을 고려할 때 현재 금리 수준이 증시의 투자매력도를 훼손할 정도는 아닌 것으로 판단된다. 신흥국 Yield Gap(주가기대수익률-[10년물 미국국고채 금리+EMBI스프레드])은 지난 5월을 저점으로 지속적으로 확대되는 모습을 보이고 있다.

국내 Yield Gap(주가기대수익률-3년물 국고채수익률)은 4.3%p로 전월대비 소폭 상승했다. 또한 1995년 5월 이후 평균치인 3.2%p에 비해서도 높은 수준을 유지하고 있다. 만약 주가기대수익률이 현재 수준을 유지한다고 가정하면, 국내 시중 금리(국고채 3년물 기준)가 5.0%대를 초과해야 증시의 상대적 투자매력도가 과거 평균치 수준으로 회귀하는 것으로 계산된다.

현재 4.0% 중반 수준이라는 점을 고려할 때 현재 금리가 증시의 투자매력도를 축소시키는 수준은 아닌 것으로 판단된다.

<첨부된 PDF 파일을 열면 관련 내용을 더 볼 수 있습니다.>