과거 Valuation level을 불황, 회복, 호황기로 나눌 때 현재는 회복기 상단 수준

PER 또는 EV/EBITDA 를 중심으로 볼 때 2010년 실적을 기준으로 건설업체의 Valuation은 2006년 고점 수준에 근접해 있다. 가장 최근의 건설 경기 Cycle이 2003~2004년 불황기, 2005년 회복기, 2006년 호황기, 2007년 초 호황기로 나누고 있는데, 이러한 관점에서 보면 건설업체의 Valuation은 회복기의 고점 또는 호황기 때의 Valuation level의 중간에 위치하고 있다.

2006년 호황기 때 상황과 비교하면 2006년 말 부동산 시장은 전국적인 가격 상승이 나타났으나, 현재는 서울 및 수도권 일부 재건축,재개발 아파트를 중심으로 한 가격 상승이 나타나고 있다. 실적 추정 측면에서는 2006년 주택 착공 확대, 해외 수주 급증 등에 따라 EPS성장에 대한 기대가 높았으나, 2010년 EPS 성장 전망은 2006년 대비 낮은 수준이다. Risk 측면에서 2006년에는 인플레이션 및 정책 Risk가 주를 이루었다면, 현재는 직접적인 미분양 및 PF 우발채무 Risk가 상존하고 있다.

결론은 아직 호황기 Valuation 이 부담스럽지 않을 만큼 건설경기가 회복되지 않은 것으로 판단된다. 불황의 터널을 지나가는 시점에서 주변 여건이 급격하게 개선되고 있으나, 가격 부담을 벗어나 장기 성장을 위해서는 Risk 관리 중심이 아닌 성장 중심으로 건설업체의 전략이 바뀌는 시점까지 기다려야 할 것으로 판단된다. 대형 건설업체 중 재무 안정성에 성장성을 동시에 보여주고 있는 현대건설, 자산가치 부각 및 4분기 이후 영업실적 회복이 기대되는 삼성물산, Risk를 부담하더라도 저평가 상태에 있는 대림산업을 최선호주로 제시한다.

삼성엔지니어링의 수익추정 변경에 따라 목표주가를 90,000원에서 93,000원으로 소폭 상향, 대우건설의 M&A 진행에 따른 Multiple 상향 및 대한 통운 감자 이후 차입금 감소를 반영하여 목표주가는 14,700원으로 상향하나, 투자의견은 중립 유지한다. 삼성물산의 보유 매도가능증권 재평가에 따라 투자의견 매수 유지, 목표주가 62,000원으로 상향하며, 성신양회는 장기 불황 국면에서 벗어나 2010년 소폭의 흑자전환이 가능할 것으로 판단됨에 따라 투자의견은 중립을 유지하나, 청산가치 수준인 9,000원으로 목표주가 상향한다.

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