투자의견 매수, 목표주가 15,000원으로 커버지리 개시

한화석유화학에 대해 투자의견 매수, 12개월 목표주가 15,000원으로 커버리지를 개시한다. 동사는 합성수지 제조업체로 올해 사상최대 실적이 예상되고, 중동 및 중국 설비 증설에도 불구하고 차별화 제품 확대를 통해 향후 안정적인 수익이 기대되며, 자회사 지분가치가 저평가되어 있는 종목이다. 목표 주가는 SOTP(Some of the parts)를 적용하여 산출하였다.

3,4분기 영업이익 970억원, 10년 수익성 급감은 기우(杞憂)

3분기 실적은 매출액 7,270억원, 영업이익 970억원으로 전분기 대비 매출은 소폭 증가(QoQ 20억)하나, 영업이익은 큰 폭(QoQ -390억원)으로 감소할 전망이다. 영업이익 감소는 에틸렌 가격 상승에 따른 마진 축소 및 CA 판가하락 지속에 기인한다. 4분기에도 유가상승에 따른 에틸렌 가격 상승이 예상되나, 양호한 수급에 기초하여 원료가 인상분이 제품가에 전가되어 추가적인 마진 감소는 없을 것으로 판단한다. CA판가는 3분기를 바닥으로 상승하고 있어 4분기에는 의미있는 Turn-around가 기대된다. 작년과 달리 풀가동에도 불구하고 재고부담이 없으므로 급격한 판가 인하는 없을 것으로 보인다.
언론은 10년 이후 중동 및 중국 물량 유입에 따른 이익급감을 기정사실화 하고 있으나, PE의 특화/차별화 제품 비중 확대, 견조한 PVC수급 및 가소제 증설효과 등으로 올해 수준의 수익성을 상당기간 유지할 것으로 보인다.

실적 개선 추세의 자회사 지분가치를 간과하지 말아야

한화증권을 제외하고는 동사의 지분법 적용 주식은 비상장 주식으로 시장의 적정가치 평가가 쉽지 않아 옥석을 가리기 어려우나, 여천NCC · 한화L&C 등 자회사의 실적 호전으로 올해 동사의 지분가치는 크게 상승할 것으로 보인다. 기타 비상장 주식의 수익성 미흡에 따른 가치 할인을 감안하더라도 현 지분가치는 저평가 되어 있다고 생각한다

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