투자의견 매수, 목표주가 57만원으로 상향

고려아연에 대해 투자의견 매수, 목표주가는 57만원으로 7.5% 상향한다. 목표주가 상향의 이유는 1)1분기 실적이 예상치를 상회하면서 실적에 반영된 CAPA증설 물량 증가와 가격상승요소에 따른 영업이익율을 기존 16.9%에서 19.1%로 조정하였고, 그에 따라 EPS가 기존 추정치 41,186원에서 44,410원으로 7.8% 상향되었다. 2)과거 2003년과 2005년에 적용되었던 연간 PER 14배, 12.8배 대비 현재의 EPS성장율과 영업이익의 규모, 영업이익률에서 월등하기 때문에, 과거 고점 PER배수 중 2번째로 높았던 12.8배를 2011년 EPS에 적용했으며, 3)미국 신용등급전망 강등 및 디폴트 우려로 인해 안전자산에 대한 수요가 급증하며 금, 은 가격이 사상 최고치를 경신하고 있기 때문이다. 주가가 신고점을 달성하며 주가급등에 대한 우려가 존재하지만, 1)귀금속 가격의 상승세 역시 빠르며, 2)2분기 메탈 실수요 증가 시기에 진입한 점 3)CAPA증설 물량이 본격반영되는 시기 인점을 감안하면 호실적 기대종목에 쏠림현상이 나타나고 있는 현재, 고려아연은 여전히 투자유망종목이라 판단한다.

1분기 review: 영업이익 2,094억원으로 어닝서프라이즈(단독기준)

고려아연의 1분기 매출액은 1조원(+28% QoQ, +31% YoY), 영업이익 2,094억원(+74% QoQ, +50% YoY), OPM 20.0%을 달성했다. 이는 컨센서스 영업이익 1800억원 대비 16% 높은 수치이다. 특이사항은 기존 매출의 30%수준을 차지하던 은이 가격상승과 판매량 증가로 인해 매출비중 35%로 아연(34%)보다 높았다. 메탈가격은 전분기 대비 아연 5+%, 연+7%, 은+17% 상승, 전년대비로는 아연 +1%, 연+11%, 은+60% 상승하였다. 판매량은 CAPA증설이 끝난 1월 아연공장 상업생산으로 아연이 전분기 대비 10% 증가한 12.9만톤, 2월 연 및 귀금속 공장 상업생산으로 연이 전분기대비 3% 증가한 5.1만톤, 은 또한 2월 귀금속 공장이 완공되며 전분기 대비 24% 증가한 343톤을 기록했다. 환율은 전분기평균대비 1.1% 하락한 1120.4원/$ 이였는데 가격 및 판매량 증가로 이익하락 요인은 미미한 것으로 보인다. 1분기부터 IFRS적용(본사기준)으로 감가상각 내용연수기간이 증가해 감가상각비가 분기당 약 150억원 감소하는 영업이익 증가 요인도 있었다.